Tag Archive: 利率

Jul 13 2011

一个利用期限结构(term structure)的货币政策实践

抑制通货膨胀预期的政策选择通常是提高利率水平。但是在有资本流入(热钱)的情况下,提高利率会扩大国内外的利率差,鼓励更多的资本流入,也许反而无法抑制通货膨胀。这是在主要发达经济体保持极低利率水平下,世界上许多国家央行面临的货币政策困境。 土耳其央行的一个金融实践为解决这一难题提供了一个有趣的实证经验。土耳其央行在2010年末,为了抑制资本净流入带来的通胀压力,采取了相反的政策实践,他大幅降低了银行间隔夜拆借利率的借入利率(Borrowing rate),从5.75%大幅降低400个基点到1.75%,也就是说,如果金融机构有额外的流动性要短时拆借给央行,收益率不足2%,而央行的借出利率(Lending rate)则保持在了9%的高位上,基本和通胀水平一致。通过扩大借入、借出之间的利率波动空间,央行希望能够增加市场上交易的到期时限,也就是鼓励长期的借贷交易而抑制短期资本的投机,当然,仅通过利率工具是无法实现这一目标的。 几乎与此同时,土耳其央行在短时间内大幅提高准备金率(货币数量工具),从去年9月至今,短期存款的法定准备金率已经从5%提高到16%,而在今年一月,一次就把准备金提高了4个百分点。而且,法定准备金率和资产的类别和到期周期有关,短期债务的准备金率高,而长期资产的准备金率要低得多,超过一年到期的资产,准备金率水平只有5%,并对银行的存款准备金停止付息。这样的法定准备金要求大幅增加了金融机构持有短期高风险资产的成本,鼓励其能够按照自身的资本充裕率来调整资产结构,减少短期的投机操作而进行较长期的投资。 制定这样有针对性的货币政策,使得不同到期时限的资产在市场上产生不同的利率回报,形成对应的收益率曲线。高准备金要求和低央行利率抑制了金融机构短期套利的冲动,而较高的市场短期利率水平抑制总需求,有助于控制通货膨胀,也保障了普通储户的利益。而较合理的长期利率水平有助于鼓励长期投资,稳定经济增长。 虽然这样的一个货币紧缩政策也遭遇了批评的意见,但我觉得针对特殊的情况(通货膨胀,资本净流入,经常账户赤字),结合准备金工具和利率工具利用时限结构来实现货币政策目标,是可供参考的一个实践。而PBOC应该能从中吸取一些有益的经验。

Nov 17 2010

经济危机的经济学

由于快到期末了,要把手头借图书馆的书在回国前翻一下,然后还回去,不能白白在家里积灰啊…… 今天在看的一本书是克鲁格曼同学在一篇书评《The Slump Goes On: Why?》里推荐过的Richard Koo同学写的《The Holy Grail of Macroeconomics: Lessons from Japan's Great Recession》,我顺手在网上搜了一下这位老兄,觉得他的观点挺有意思的,对理解日本经济以及处理经济危机,有不少启示。 日本经济停滞有若干目前经济学理论难以理解的特性,在不同的专家的建议下,日本在过去的20年中,几乎尝试了所有的宏观政策手段,货币政策:低利率、零利率、数量宽松;以及规模空前的长期财政刺激,目前日本政府的债务大概是GDP的两倍,其他国家难以望其项背。这些医生每个都是满身的头衔,振振有词,款款而谈,而下的也都是猛药,可惜日本经济却不见起色,蹒跚而行,货币投放量不小,可是通胀看不到,通缩的紧箍咒倒是压得头疼,Carry Trade让投行们赚了个钵满盆满。日本企业的产品不是卖不出去,而是全球大卖,特别是借着中国经济的腾飞,大赚特赚,外汇储备堆满了仓库,可是国内消费就是低迷。 按照Koo同学的解释,日本的危机实际上是资产负债表危机,也就是说由于资产泡沫的破裂,企业的负债不变而资产缩水,实际上是资不抵债,但是企业的运转仍然正常,有健康的现金流,因此,企业经营者最合理的操作就是用现金流来偿还债务,这在微观上是最优的策略。但是对于一个国家来说,私有部门都在偿还债务,就没有人借贷,因此,货币政策就失效了,即使利率水平非常低,因为没有借贷的需求,经济仍然低靡。当私有部门忙于修复脆弱的负债表,唯一可以避免经济陷入深重衰退的部门就是政府,持续的经济刺激以及不断上升的政府债务是最终的选择,而在这个情况下,政府支出并不会有对投资的挤出效应,因为私有部门的投资不足。 这一理论不仅可以用于理解日本的经济困局,还可以和29-31年大萧条进行类比,因为大萧条也是由资产泡沫引发的,而现在美国、欧洲正在经历的后金融危机时代,也面临同样的问题。 视频地址: 墙外:http://www.youtube.com/watch?v=6k0_a1JS5hU&NR=1 墙内:http://v.youku.com/v_show/id_XMjIzMzE4MTcy.html 一个可以参考的演示文档下载: http://ineteconomics.org/sites/inet.civicactions.net/files/INETOS-KooPresentation.pdf

Sep 29 2010

黄益平:中国错误总结了日本的经济教训

讲的还是不错的,起码日本经验那部分值得看一下。不过他货币主义的倾向比较重,至少农产品价格上涨,我不完全认为是货币数量论在起作用,产业结构调整,工业产品和农业产品相对价格的变化应该也是很重要的。不过他对政府的政策困境看得还是比较清楚,至少说中了房地产泡沫的关键是利率、利率、利率。抑制需求、行政调控的作用都是水中捞月。 视频地址:http://money.163.com/special/zfhuangyiping/

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Jul 01 2010

评论《旧日重现》

前几天,我刚刚通过央行存贷款数据讨论上一次经济波动与最近经济活动的比较。今天就看到这篇文章,比较值得注意的是广义货币M2的增速减缓以及粗钢产量的增速下降。今天,影帝同学说:"中国将继续推进经济调控政策。"如果继续这样对调控加码的话,我不负责任的说,房价回稳下跌也不无可能吧,没钱但有耐心的同志们不妨等到2011年。无独有偶,今天还看到另外两篇文章《关于中国经济前景的随想》和《该加息了》,也给出了相似的推断,我很同意他升储蓄利息而暂时稳定贷款利率的观点,在《中国银行们的垄断利润》一文中,我已经讲到银行业的垄断利润空间并不小。而一个更好的选择,可能是放开储蓄利率与贷款利率的管制。在《该加息了》一文中,上海市场银行间拆借利息高于储蓄年利率,就说明这样的行政管制,制约了银行的运作。 重要的实际上不是经济下一步的走势,而是中国经济仍然没有能够脱离一放就热,一收就死的怪圈(吴晓波《激荡三十年》),本质上还是银行业受到过度的行政管制。央行行使国内的货币政策,调整货币供给有两个工具,利率或者是准备金率。法定准备金率关系到货币创造乘数,准备金的调整,对货币供给的影响较大,一般并不是政策调控的首选。调控利率更为灵活、而且效果比较温和,直接帮助存款人抵御通胀风险,拉高贷款利率,缩减贷款规模。 中国人民银行作为央行,为什么只通过频繁改变存款准备金率,而不通过利率工具来调节货币政策呢?我不清楚央行自己的考量,也许至少有以下几点吧: 提高利率,可能会给热钱带来套利的机会,外汇涌入,会加重央行控制通胀与人民币升值的压力。 提高利率,会提高以政府、国有企业主导的固定资产投资的成本,不利于遍布神州的基础设施建设。甚至,中国各级政府层层遮掩的债务偿还,可能也依靠低利率的支撑。 央行发行央票,对冲货币供给,需要支付利息,低利率有助于控制操作成本。 提高利率,储蓄回流银行,不利于拉动内需。 但是,这种放弃利率工具,长期保持较低利率水平的政策,就无法解决投资欲望旺盛的问题,因为借贷的成本低,那么资本收益就总是很高高;资产价格上升,贷款炒房有利可图;居民储蓄收益始终太低,贫者愈贫,消费始终不足;一切激励都在向扭曲的方向上越走越远。 这种由分配问题引发的投资、生产能力与消费能力之间的结构问题,似乎被称消费不足理论(underconsumption theory),已经被凯恩斯的宏观概念所代替,不过有空还是应该参考一下。 中国经济需要适度的紧缩来调整结构,退一步方可海阔天空。

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